Алексей Улюкаев: «Макроэкономическая политика очень подвержена влиянию политических циклов»
«Первый шаг регуляторов — разработка более ясных рекомендаций в области надзора»
— В последнее время Банк России наряду с другими национальными банками не раз заявлял о необходимости проведения антициклической денежно-кредитной политики. В чем суть программы?
— Идея антициклического регулирования настолько же стара, насколько и признанные деловые циклы. Всегда, особенно на стадиях кризиса и рецессии, все размышляли на тему, как обезопасить экономику и финансовую систему от таких больших падений. Сейчас все понимают, что кризисное падение — это следствие слишком большого взлета, перегрева экономики. Поэтому на стадиях кризиса, рецессии общественная дискуссия приобретает активный характер. Вносятся предложения, какие-то из них потом живут, какие-то сразу отмирают.
Если говорить о нынешнем состоянии дел, сейчас предложения по антициклическому регулированию связаны не столько с политикой процентных ставок центральных банков, сколько с областью надзора за банковской системой. Такое, отмечу, уже было: известен, скажем, введенный после Великой депрессии американский закон Гласа-Стиголла об отделении инвестиционного банкинга от коммерческого. Потом от данного принципа отказались, теперь снова собираются внедрять.
Так что боюсь, что это тоже определенный цикл — цикл идеологии антициклического регулирования.
— Так в чем же она все-таки заключается?
— Это некоторая система ужесточений и послаблений. Отсюда и цикличность. Например, в плане государственного бюджета. Когда государственная финансовая система расшатана, это приводит к идее о необходимости бюджетного профицита. А потом, когда бюджет находится в хорошем состоянии, опять от такой политики потихонечку отказываются.
Сейчас же кризис настолько глубок, что мировое сообщество финансовых регуляторов очень активно обсуждает буквально все, что связано с антициклическим регулированием. И все говорят о том, что избыточная мягкость денежной политики провоцирует надувание пузырей активов, провоцирует неправильную оценку рисков со стороны участников рынка. Более того, эти риски накапливаются в системе, что и приводит к взрывам.
При этом мягкая регулятивная политика предполагает возможность того, что часть рисков оказывается за балансами банков либо на балансах в тех организациях, которые напрямую неподнадзорны ни национальным, ни местным регуляторам. Иными словами, финансовая индустрия создает новый продукт, который регулятивно никому не подконтролен,— это и приводит к перегревам, пузырям.
Поэтому первый шаг регуляторов — разработка более ясных рекомендаций в области надзора.
— Каких именно?
— Это инициация ужесточения требований к капиталу, к ликвидности, к резервированию, к левериджу. Думаю, что в течение 2010 года эти рекомендации будут приняты на уровне международных стандартов, а затем уже на уровне конкретных национальных регуляторов.
Речь идет о том, что повысятся требования к капиталу, прежде всего к нормативам его достаточности; обсуждается вопрос удвоения данного норматива — с 8 до 16% от суммы активов банка. Кроме того, говорится о том, что процедура оценки капитала должна быть изменена. А именно — в центре внимания будет капитал первого уровня, то есть подлинный капитал, в который дозволено будет включать в основном лишь обыкновенные акции банка и его нераспределенную прибыль.
— А сейчас как?
— На ранней стадии кризиса Банк России, как и другие национальные регуляторы, существенно смягчил требования к капиталу банков, в частности разрешив существенное увеличение капитала второго уровня относительно капитала первого уровня, прежде всего через предоставление субординированных кредитов, а также разрешив наращивать капитал первого уровня в виде привилегированных акций. Но от этого пора уходить: банковский капитал не может служить лишь соблюдению формальных нормативов, поскольку тогда теряется смысл вообще каких-либо нормативов. Сейчас на международном уровне обсуждается такое предложение: у банков должно быть не менее 85% капитала первого уровня — обыкновенных акций либо паев, если это не акционерный капитал, плюс нераспределенная прибыль.
Вторая идея — ввести дополнительно к требованию о минимальном уровне достаточности капитала и некий коридор, при нахождении в котором нормативы достаточности капитала вводят ограничения по распределению прибыли, то есть предлагается обязать банки отказаться от распределения части прибыли, заставив их пускать эту часть на собственную капитализацию, консервировать капитал.
Кстати отмечу, что в последнее время много говорится о бонусах работникам финансового сектора, многие предлагают уменьшить их размер. Но почему-то все забывают о выплатах акционерам. Между тем с макроэкономической точки зрения, а также с точки зрения регулирующего органа это одно и то же. По большому счету не важно, как банк распределяет прибыль — через бонусы, на которые все ополчились, или через дивиденды собственникам, о которых умалчивается.
Плюс к этому — новые ограничения по левериджу, то есть общему объему задолженности банков по всем видам пассивных операций, кроме привлечения депозитов частных лиц и компаний. Причем не будет важно, обеспечена данная задолженность залогом или нет: кризис показал, что с залогами могут происходить удивительные и подчас неприятные вещи. Плюс — дополнительные требования по ликвидности и по резервированию. Прежде всего создание резервов не тогда, когда у должника уже появились проблемы, а заранее, на основании методик стресс-тестирования.
— И еще — предусмотреть механизм трансформации задолженности в капитал. То есть чтобы кредиторы банка при условии наступления определенных событий становились его собственниками.
Отмечу, что все эти меры более или менее понятны, некоторые из них так или иначе апробировались на практике. Также к ним примыкают меры, направленные на то, чтобы демотивировать создание слишком крупных, точнее, системно значимых кредитных организаций, либо же на запрещение отдельных видов деятельности для организаций, претендующих на статус классических банков, иными словами, имеющих доступ к кредитному окну национальных центробанков. Это все обсуждается.
— А когда будет принято?
— Предполагается, что конкретные нормативы и надзорные требования могут быть сформулированы к концу текущего года. Хотя некоторые политики, прежде всего я имею в виду политиков в США, уже говорят о ряде таких мер как о вопросе решенном, на самом деле здесь еще не все оговорено. Просто потому, что это слишком ответственная область, что не допускает принятия быстрых решений. Тем не менее решения приняты будут, причем в описанном русле — с целью ограничения рисков.
«От бюджетных дефицитов уйти будет очень сложно»
— То, что вы описали,— это демотивация роста необеспеченного кредитования в банковской сфере. А как обеспечить антицикличность денежной политики самих центральных банков?
— Конечно, нужно вводить механизмы антицикличности и в денежную политику. Это означает, что надо на ранних стадиях видеть риск инфляции, иметь ранние механизмы ее предупреждения. Для этого в рамках международного Совета по финансовой стабильности создан специальный комитет по финансовой уязвимости. Вместе с Международным валютным фондом он ищет зоны уязвимости, хрупкости международной финансовой системы, зоны, откуда могут идти инфляционные риски. И ищет пути, как этому противостоять.
— Мерами денежной политики? Или надзорные требования тоже берутся в расчет?
— И процентные ставки центробанков, и надзорные меры, и требования, устанавливаемые центробанками при рефинансировании,— все берется в расчет. Скажем, не только мы, но и Европейский центральный банк, и ФРС во время кризиса смягчили требования к залогам при рефинансировании банковской системы. И теперь мы обсуждаем, при каких условиях от подобных послаблений можно отказаться. Но это очень тонкая материя: всегда есть дилемма — то ли слишком рано, то ли уже поздно. Ведь выход из подобных мер должен предварять начало выхода экономики из кризиса, а где этот выход, не всегда понятно. Если вы выходите из антикризисной политики слишком рано, вы, возможно, увеличиваете риск стагнации. Если слишком поздно, инфляционные риски, от которых вы хотите избавиться, уже материализуются, и вы опаздываете.
— Как необходимость столь тонкого регулирования связать с наличием политических циклов?
— Действительно, с регулированием процентных ставок все несколько менее понятно, нежели в области надзора. Равно как и с фискальной политикой правительств. И именно
И вне решения этой проблемы, думаю, все остальные антикризисные меры комплексными не будут.
— Хорошо, но тогда нужно убедить политиков и граждан в том, что подобные действия денежных властей эффективны. Откуда уверенность, что подобная антициклическая политика способна обеспечить устойчивый экономический рост? И где вообще та грань, при переходе которой вмешательство государства в экономику начинает ей вредить?
— Безусловно, это известная дилемма. В течение долгого времени, в 90-е годы в частности, говорили о том, что не дело регулятора бороться с пузырями активов. То есть сама борьба может быть вреднее, чем результат. Оказалось, что это не совсем верно, все мы сейчас на себе это почувствовали.
И многое должно быть переосмыслено. Например, инфляционное таргетирование. Если мы собираемся бороться с пузырями активов, мы должны таргетировать не только инфляцию на потребительском рынке, но и инфляцию активов. Но активы разнородны, динамика надувания пузырей в каждом их классе индивидуальна. Так что универсального ответа на вопрос, что именно нужно делать, увы, пока нет.
— Я имел в виду не совсем это. Просто если озадачиться предотвращением надувания пузырей, простейшее решение — отказаться от роста в принципе…
— Может быть, кстати, и такая модель. Помните, была в начале 70-х такая популярная книжка — доклад Римского клуба, который назывался «Пределы роста»? Там излагалась теория нулевого роста, основанная на том, что количество ресурсов, которое имеется в распоряжении человечества, ограничено, и надо отказываться от интенсивного развития. Некоторое время это было модно, потом об этом забыли, потом началось быстрое развитие развивающихся рынков, новые технологии породили уверенность, что можно всегда быстро развиваться не только за счет природных ресурсов, и все будет хорошо. Теперь выясняется, что это не так. Все-таки быстрое развитие — это появление огромного количества рисков, которые не очень понятны и не очень видны.
Но опять же ни у кого нет конечного ответа. Возьмем простейший вопрос: является ли слишком большой платой за устойчивость отказ от быстрого прогресса? Понятно, что для представителей развитых экономик легче сделать вывод в пользу устойчивости развития, они уже достаточно развились. Представителям же emerging markets легче сделать вывод в пользу все-таки развития, а не устойчивости. И никаких четких критериев здесь нет. Поэтому вероятны какие-то компромиссы, и жизнь будет их проверять.
— Хорошо, что хоть стали думать о таких вещах. Что еще, по-вашему, стало для экономистов уроком кризиса?
— Если говорить про денежную и фискальную политику, смотрите, с чем выходят все экономики из этого кризиса. Они выходят не только с резко увеличившимся долгом и дефицитом, но и с теми расходными бюджетными обязательствами, которые взяли на себя. Поэтому от бюджетных дефицитов уйти будет очень сложно, практически невозможно. Это означает, что суверенный долг становится вовсе не таким защищенным инструментом для инвестиций, как считалось раньше. А значит, инвесторам предстоит полный пересмотр своей политики. Мы уже сейчас видим, что по суверенным долгам доходности оказываются выше, чем по корпоративным — я имею в виду сопоставимые классы активов. Это означает, что в любую секунду может возникнуть ситуация, когда инвесторы откажут в доверии суверенному заемщику, а тогда суверенные дефолты могут стать регулярной практикой, чего прежде никогда не было.
— С этой точки зрения наличие наднациональных валют обостряет проблему? Я имею в виду, например, бюджетные трудности Греции, которая в силу международных обязательств не способна включить печатный станок, да и вообще проводить самостоятельную денежно-кредитную политику.
— В принципе да. Еврозона или любая зона, где есть единая валюта, — это применение одного стандарта денежной политики к экономикам, которые находятся на разных стадиях развития. Это чрезвычайно сложное решение. Даже в Европе с ее культурной однородностью и огромным опытом контактов между странами, создания разных наднациональных структур и т. п. Единая валюта при разной структуре экономик, при разных национальных ценностях — это очень большие риски. На стадии подъема это может быть не очень заметно — как китайцы говорят, «прилив поднимает все лодки». А на стадии спада выясняется, что эта неоднородность, эти различия между странами очень велики.
— И главное, непонятно, что делать. Если вы помогаете отдельной стране избежать дефолта, тогда провоцируете всех остальных на столь же рискованное и безответственное поведение в плане бюджетной политики. Если не помогаете — инвестор теряет доверие не только к обязательствам этой страны, но и ко всем другим из данной валютной зоны.
Я думаю, что наше ближайшее будущее — это постоянные попытки найти решение подобных проблем. Как выбраться из этой ситуации, я не знаю. Понятно, что должно быть фискальное ужесточение. Но при существующей зависимости от политического цикла эти элементарные решения принять чрезвычайно сложно. Более того, ситуация будет усугубляться. Для этого существует объективный фундамент — демографическая проблема. То есть резкое увеличение обязательств государств в области здравоохранения и пенсионного обеспечения в связи с тем, что происходит старение населения. Эти обязательства во всех странах нарастают. И это риск устойчивой дефицитности бюджетов на долгие годы. В общем, это набор разной сложности проблем, решение которых неочевидно и зависит не только и не столько от финансовых регуляторов.
«Использование инструментов, которые были вызваны к жизни кризисом, постепенно сокращается»
— Поскольку создание мирового правительства — вещь пока практически невозможная, а экономики большинства стран открытые, можно ли в принципе в нынешней ситуации на
— Влиять обязательно нужно, по крайней мере, в тех областях, где ситуация яснее. Мне кажется, что яснее она в области надзора. Степень взаимного понимания и согласованности действий у финансовых регуляторов разных стран гораздо выше, чем у правительств, чем у всех тех, кто связан с политическим циклом. И на уровне финансовых регуляторов выработка решений есть процесс более ясный и конечный по времени. Это в нашей власти, и это нужно обязательно делать, то есть сделать так, чтобы хотя бы не было каких-то больших дополнительных резонаторов, усилителей экономических колебаний.
Другое дело, что экономика типа российской — это чрезвычайно открытая экономика, она зависит от внешнего мира. Нынешний кризис показал, насколько мы уязвимы с точки зрения процессов притока-оттока внешнего капитала. Что здесь делать? Я противник того, чтобы решать эту проблему путем введения разного рода административных ограничений для регулирования притока или оттока капитала. Хотя бы потому, что движение капитала всегда зависит от движения товаров, дополняет его. То есть капитальный счет платежного баланса страны и текущий счет нельзя оторвать друг от друга. И ничего страшного, если какой-то промежуток времени дефицит текущего счета компенсируется притоком капитала. При правильной фискальной и денежной политике здесь очень больших рисков не возникает.
С моей точки зрения, проблемой является качество, структура притекающего в Россию капитала. В принципе чем больше доля прямых иностранных инвестиций, тем лучше. Потому что они не могут быстро уйти, потому что они всегда несут ноу-хау, лучшие технологии, управленческую практику и т. д. Но прямые иностранные инвестиции приходят и уходят не оттого, что ввели какой-то налог на них или потребовали резервирования. Инвестора прежде всего интересует качество инвестиционного климата, грубо говоря, может ли он зарабатывать деньги и дадут ли ему эти деньги вывезти назад. Если мы снимем эти опасения, инвестор придет. Но нельзя методами денежной политики компенсировать низкое качество структурной или инвестиционной политики. Поэтому я и против того, чтобы вводить какие-то административные ограничения на капитальные операции — суть проблемы не в этом.
— А как быть с портфельными инвестициями?
— Технологически разделить инвестиции довольно сложно. Все, что можем реально сделать,— это демотивировать краткосрочные инвестиции. Основных механизмов два: плавающий курс, что не позволяет гарантированно получать курсовой доход, и преодоление инфляции, а вместе с этим и снижение дифференциала процентных ставок относительно глобальных рынков. Дополнительно — простая техническая мера — введение резервирования под валютные заимствования. Ничего лучше я лично придумать не могу. Это, кстати, как раз тот случай, когда именно национальными средствами вы можете понизить уязвимость своей экономики от слишком большого перегрева в период общего подъема и слишком большого общего спада. Вы будете двигаться в рамках глобального делового цикла, но не будете лидером по волатильности. А мы были лидерами и подъема, и спада, причем по всем показателям — и по фондовому рынку, и по объемам производства, и по бюджету.
— Не противоречит ли задача снижения инфляции задачам экономического роста?
— С моей точки зрения, обеспечить стабильность развития, стабильность финансов — это важнее, чем просто получить сколько-то процентов роста в отчетном году. Если наша задача — кому-то доложить о том, что у нас 7% роста, а не 3%,— это одна мотивация. Если же мы хотим, чтобы стабильно и качественно развивалась экономика,— другая мотивация. Я считаю, что стабильно развиваться экономика может только в том случае, если вы принимаете долгосрочное правильное инвестиционное решение, если не накапливаются инвестиционные риски, в частности, просто
— Вы сказали, что демотивацией спекулятивных инвестиций может послужить резервирование под внешние займы, то есть, по сути, та же фискальная политика. Какие конкретно меры обсуждаются?
— Я лично категорически против каких-либо жестких мер. Прежде чем прибегать к каким-то сильным, новым, экстравагантным методам воздействия, надо сначала отработать те простые механизмы, которые уже имеются, которые не надо изобретать. Надо вводить правильные требования по резервированию в банковском секторе, надо их дифференцировать с учетом валютных позиций. Надо быть внимательнее в отношении валютных позиций вообще, надо лучше знать, что в данном плане происходит в банках, и вовремя их предупреждать об опасностях. А Министерству финансов — давать с учетом этих рисков правильные рекомендации по внешним заимствованиям госкомпаниям, разумные словесные интервенции частному сектору. То есть не запрещать, а говорить: ты должен понимать, какие будут последствия, какие валютные риски ты накапливаешь.
— Кстати о валютных позициях. То, что курс доллара к рублю за 2009 год вернулся после девальвации к уровню конца 2008-го,
— Не особо. Долларизация всегда происходит быстро, а дедолларизация — гораздо медленнее. Бегство из актива, который кажется рискованным, в актив, который кажется надежным,— это быстрый процесс. А возвращение — долгий процесс. Первый занимает
— Вы говорили, что денежным регуляторам в период кризиса удалось найти общий язык. В чем конкретно это выражалось?
— Да во всем! Начиная с повестки дня: всех волновали одни и те же вопросы — циклическое регулирование, рейтинговые агентства, зоны уязвимости, стратегия выхода из антикризисных мер…
— А какова сейчас глубина согласования действий регуляторов разных стран?
— Там, где речь идет о разработке общих нормативов, которые станут потом нормативами для каждого отдельного регулятора, степень согласованности и транспарентности очень высокая — в конце концов, это же общие проблемы. Если же говорить, допустим, о процентной политике, там гораздо большая независимость. Потому что процентная политика центрального банка прямо коррелирует с тем, в какой стадии экономического цикла находится страна, каков уровень безработицы, что с бюджетом и т. п. Кроме того, отмечу, что большая согласованность бывает при принятии антикризисных мер, при поиске же стратегий отмены этих мер — гораздо меньшая. Просто потому, что входят все в кризис более или менее вместе, а выходят порознь.
— Сейчас появились некие признаки отказа от антикризисных мер в США и Китае. Банк России будет следовать их примеру?
— На самом деле у нас тоже давно появились эти признаки. Использование тех инструментов, которые были вызваны к жизни кризисом, постепенно сокращается. Например, мы уже в 20 раз уменьшили объемы беззалогового кредитования, будем и дальше сокращать. Будем, видимо, менять срочность рефинансирования, уже ужесточаем требования к залогам, и дальше, наверное, продолжим это делать. Обсуждаем вопросы о требованиях по резервированию. Кроме того, цикл снижения процентных ставок не вечен, через некоторое время мы придем к их стабилизации, потом, возможно, если вырастут инфляционные риски, перейдем и к повышению ставок, это нормально. Будем отказываться от ряда послаблений банкам в части критериев их доступа в систему страхования вкладов. На уровне правительства, насколько я сейчас знаю, имеются планы снижения бюджетного дефицита — это тоже сворачивание антикризисных мер.
При этом я не хочу сказать, что мы вовсе не ориентируемся на действия других стран. Безусловно, мы принимаем во внимание решения мировых регуляторов. Но здесь нет жесткой зависимости, есть, скажем так, понимание. На встречах центральных банков никто не говорит, что, допустим, повысит ставку до какого-то конкретного значения. Но все говорят: вот область допустимых значений. Или, например, от каких антикризисных мер страна готова отказаться раньше, от каких позже.
Источник: Деньги
Материал просмотрен: 1751 раз
